這一次，證監(jiān)會不再給市場猜測的空間，直接主動公開了“救市退出計劃”。上周五(14日)，證監(jiān)會專門發(fā)布第21號公告，宣布證金公司將部分股票轉(zhuǎn)讓給中央?yún)R金，證金公司在今后若干年內(nèi)不會退出市場。

    公告言簡意賅，留下諸多疑問。中國證券金融股份有限公司(下稱“證金公司”)在A股保衛(wèi)戰(zhàn)中扮演了“救市主”的角色，但其并不擁有資金，所有救市資金均是融資所得。若長期不減持，證金公司如何負(fù)擔(dān)融資成本?同是政策性機構(gòu)，證金公司又為何要將股票轉(zhuǎn)讓給中央?yún)R金投資有限責(zé)任公司(下稱“中央?yún)R金”)?

    據(jù)《第一財經(jīng)日報》了解，通過協(xié)議方式向中央?yún)R金轉(zhuǎn)讓股票，證金公司可以優(yōu)化資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)，騰出空間，以備市場再遇突發(fā)情況時能夠及時出手。而股票轉(zhuǎn)讓給中央?yún)R金之后，中央?yún)R金可以自主進(jìn)行判斷及買賣。

    萬億難題

    證金公司開始介入始于7月3日。當(dāng)日下午，證監(jiān)會突然宣布，證金公司進(jìn)行第三次增資擴股，由現(xiàn)有股東進(jìn)行增資，將現(xiàn)有注冊資本從240億元增資到約1000億元。增資擴股后，證金公司還將多渠道籌集資金，維護(hù)資本市場穩(wěn)定。

    很快，央行表示將協(xié)助通過多種形式，給予證金公司提供流動性支持。當(dāng)時權(quán)威人士對《第一財經(jīng)日報》表示，證金公司注冊資本增至1000億元，融資規(guī)模預(yù)計可達(dá)萬億。

    7月初救市正處緊張時期時，證監(jiān)會決定由證金公司出資申購公募基金，為基金公司提供流動性，以借助機構(gòu)投資者專業(yè)優(yōu)勢，穩(wěn)定市場。有關(guān)具體申購規(guī)模，官方并未公布。不過有基金業(yè)人士表示，7月8日下午證金公司申購主動型股票型公募基金規(guī)模達(dá)2000億元。

    作為救市金主，證金公司不但認(rèn)購多只公募基金，同時也已經(jīng)名列多家上市公司前十大股東。比如14日剛剛公布前十大股東名單的東方金鈺(SH.600086)，證金公司以4.15%的持股比例位列第三大股東。同日，申華控股(SH.600653)宣布，截至7月末，證金公司持有公司股票664.64萬股，為公司前五大股東。據(jù)不完全統(tǒng)計，證金公司已經(jīng)位列超過50家上市公司的十大股東之中。

    央行剛剛公布的7月份金融數(shù)據(jù)印證了前期預(yù)測。7月份非銀同業(yè)貸款增加8864億元，占當(dāng)月新增貸款的60%。據(jù)民生證券李少君計算，因上半年非銀同業(yè)貸款月均變化為200億元左右，估計7月底證金公司為救市而向銀行拆借的資金到位九千億元左右。
救市資金入市之時，就決定退出難題終將出現(xiàn)。與入市相比，退出更難。以散戶為主、靠消息炒股特征明顯的A股市場，對監(jiān)管層的救市退出計劃十分敏感。比如7月20日，一則稱“證監(jiān)會正在研究維穩(wěn)資金退出方案”的消息傳出后，股指應(yīng)聲大跌。證監(jiān)會隨后緊急否認(rèn)，稱該消息不實，并重申將市場穩(wěn)定作為目標(biāo)。

    證金不走

    經(jīng)過近一個月的“重癥看護(hù)”，A股已經(jīng)走出極端行情，市場多空力量趨于均衡，流動性危機宣告解除。

    在股市危機之時，證金公司以“準(zhǔn)平準(zhǔn)基金”的身份介入市場，提供流動性支持。但是另一方面，救市資金作為“非市場化”因素，會扭曲市場規(guī)律發(fā)揮作用的邏輯。對于這一點，監(jiān)管層非常清楚。

    8月14日刊發(fā)上證評論員文章指出，證金公司資金的長期存在，必然會影響市場潛在運行規(guī)律自主調(diào)節(jié)的功能發(fā)揮，甚至給投資者帶來“政策托底”的誤導(dǎo)，助長市場對應(yīng)急處置措施的依賴。在政策性穩(wěn)定市場資金的退出問題上，上證文章認(rèn)為，各國都是“問題導(dǎo)向”、“快進(jìn)慢走”，其退出是“漸進(jìn)、長期、逐步消化的過程”。

    證監(jiān)會21號公告的出臺，正是基于這樣的思路。“股市漲跌有其自身運行規(guī)律，一般情況下政府不干預(yù)?！弊C監(jiān)會稱，隨著市場由劇烈異常波動逐步趨向常態(tài)化波動，應(yīng)更加注重發(fā)揮市場自我調(diào)節(jié)的作用，通過深化改革不斷完善市場的內(nèi)在穩(wěn)定機制。

    就救市資金而言，證監(jiān)會稱，今后若干年，證金公司不會退出，其穩(wěn)定市場的職能不變，但一般不入市操作，當(dāng)市場劇烈異常波動、可能引發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險時，仍將繼續(xù)以多種形式發(fā)揮維穩(wěn)作用。14日，證金公司依照證券交易所相關(guān)規(guī)則，通過協(xié)議轉(zhuǎn)讓方式向中央?yún)R金轉(zhuǎn)讓了一部分股票，由其長期持有。

    一方面，證金公司通過協(xié)議轉(zhuǎn)讓方式向中央?yún)R金轉(zhuǎn)讓部分股票，另一方面，同時保留了證金公司穩(wěn)定市場的職能。這一套“組合拳”到底是何用意呢?事實上，緊隨證監(jiān)會21號公告刊發(fā)的上證評論員文章，對監(jiān)管層意圖做了詳細(xì)解讀。

    14日下午，上證刊發(fā)《有序調(diào)整應(yīng)急措施讓市場回歸自主調(diào)節(jié)》的評論員文章。文章指出，證金公司維穩(wěn)資金以商業(yè)性貸款為主，入市購買股票的資金大部分來源于同業(yè)拆借、發(fā)行金融債券等方式，屬于商業(yè)性負(fù)債籌資，籌集資金的成本是市場化融資成本，在運作過程中也沒有特殊優(yōu)惠政策。

    與此同時，證金公司維穩(wěn)資金屬政策性資金，在股票市場異常波動期間購入的股票不能也不會通過二級市場直接減持，以避免再次引發(fā)市場不穩(wěn)定的問題，使得中證金公司出現(xiàn)資產(chǎn)負(fù)債不匹配的情況。

    上述文章認(rèn)為，中證金公司通過協(xié)議轉(zhuǎn)讓方式向中央?yún)R金公司轉(zhuǎn)讓部分股票，同時保留穩(wěn)定市場職能，事實上明確了三層用意。

    一是通過場外渠道協(xié)議轉(zhuǎn)讓股票，避免直接賣出給二級市場帶來拋壓，防止股指及投資情緒再度出現(xiàn)不必要的波動;二是優(yōu)化中證金公司的資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)，騰出空間，再遇市場突發(fā)情況時能夠及時出手;三是中央?yún)R金將長期持有中證金公司協(xié)議轉(zhuǎn)讓的股票，在持股總量保持均衡的情況下，自主進(jìn)行價值管理和結(jié)構(gòu)調(diào)整。

    顯然，在假手中央?yún)R金優(yōu)化證金公司的資產(chǎn)負(fù)債方之后，監(jiān)管層并不急于讓救市資金徹底退出市場。救市資金的退出，將是一個漫長而隱蔽的過程。

    回歸市場化

    股市退出救市狀態(tài)，除了“國家隊”不再入市買賣之外，另一個重要方面就是市場基本功能要盡快恢復(fù)。救市股票現(xiàn)貨市場而言，首當(dāng)其沖的就是融資功能和市場化交易。

    救市期間，監(jiān)管層叫停了IPO、再融資，要求上市公司股東及“董監(jiān)高”增持公司股票。對減持嚴(yán)格控制，這些托市措施對于解決流動性危機發(fā)揮了立竿見影的作用。但是，也讓股市最基本的功能大打折扣。

    截至2015年7月2日，證監(jiān)會受理首發(fā)企業(yè)607家，其中已過會38家，未過會569家。未過會企業(yè)中正常待審企業(yè)563家，中止審查企業(yè)6家。7月3日之后，IPO排隊數(shù)據(jù)就不再更新。國泰君安任澤平認(rèn)為，救市之后應(yīng)盡快解除解除行政管制手段，讓市場重新正常運行，如重啟IPO，取消對正常套保和減持的限制。

    事實上，監(jiān)管層已經(jīng)意識到這一問題，并多次透露出逐步恢復(fù)市場功能的意思。證監(jiān)會21號公告也明確提出，隨著市場由劇烈異常波動逐步趨向常態(tài)化波動，應(yīng)更加注重發(fā)揮市場自我調(diào)節(jié)的作用，通過深化改革不斷完善市場的內(nèi)在穩(wěn)定機制。市場人士預(yù)計，在重啟再融資之后，IPO也有望逐漸恢復(fù)。